从投资的角度来说，最佳的投资时机与其说是在估值的高位，还不如说是估值仍处于相对较低位的时候。在业绩增长跟不上估值升幅的情况下，市场越是强势，就越是要当心估值过高的风险。
■黄湘源
在疫情对实体经济带来的影响还有待继续消除的背景下，以消费类业绩成长股为代表的白马股一时间风光无限。不过，白马股也要谨防估值过高的风险。否则，白马股行情不仅难以持久，也难以起到引领行情走牛的领头羊作用。
大众消费、新基建和高科技概念股的揭竿而起，既体现了资本市场对政策维稳的积极响应，同时，也是市场顺时应势趋利避害的本能反应。白酒、食品、粮食以及新基建和高科技的领涨，一方面反映了这些股票业绩成长的抗跌性，另一方面也反映了人们对经济复苏所作贡献的殷切期待。以贵州茅台(行情600519,诊股)2020年一季报为例，该公司一季度营收244.05亿元，较上年同期增长12.76%，净利润130.93亿元，同比增长16.69%。就在一季报出炉当天，贵州茅台的股价再次创下历史新高。一些著名的白酒股也和贵州茅台一样，从一季报来看，酒鬼酒(行情000799,诊股)和沱牌舍得净利润分别增长470%和220%，洋河股份(行情002304,诊股)和古井贡酒(行情000596,诊股)分别增长90%和50%，五粮液(行情000858,诊股)、泸州老窖(行情000568,诊股)等则维持42%左右的净利润增速。相比1-2月全国工业企业利润下降5.2%的态势，白酒行业一季度业绩明显好于其他行业。其他大消费、新基建以及相关板块的情形也大抵如此。
在市场资源逐步转向新兴经济结构的过程中，市场的估值方法也正在发生变化。如果说，过去的市场以小为美，以新为美，以低估值为美，那么，在市场估值观念发生变化的今天，继续倾向于炒作和持有小盘低价股则不免会有面临“低价陷阱”的危险。中国投保基金公司2020年3月发布的一份报告显示，2019年在股票投资中盈利的受调查个人投资者比例达55.2%，其中散户的收益区间普遍为10%—30%，即使如此，仍有约50%的散户处于盈亏平衡或亏损状态。而在2019年获利的公募基金经理则为91.4%，其中股票投资平均收益率超过40%。这意味着散户的投资收益率落后基金经理至少40个百分点。散户落后于基金经理有多种原因，其中对低价股的偏爱可谓是最致命的痛点。2020年上市公司一季报显示，截至3月末，在散户数量最多的十家上市公司中，除中国平安(行情601318,诊股)(港股02318)当前股价高达73元之外，其余9家的股价最高不足6.3元，最低的甚至连2元还不到。散户数量的众多，使得这些股票的筹码非常分散，机构在这些股票中的定价权缺乏必要的优势，其股价的上涨也就成为一件博弈起来相当困难的事。在某种意义上，散户化的趋势不仅拖累了股价，也在一定程度上坑害了散户自己。
从2020年前五个月的股票价格趋势来看，高价股不仅依然是基金经理们的最爱，也拉开了基金经理与众多散户投资收益的差距。不过，如果仅仅据此便认定“高价即品牌”或者“高估值等于高收益”，未免也有失偏颇。尽管监管部门对新股发行定价不再以市盈率标准设限，不过，估值的风月无边对于投资者来说，与其说意味着利益无限，还不如说是风险无边。
至少在目前，市盈率依然还是人们在大多数情况下判断相关股票市场价值相对比较可靠的客观性依据。由于初期投入所占比重较大，且有可能还需要有一个较长时期的持续投入，相当一些处在创业期的高新科技企业在上市前尚处于亏损状态，这是不难理解的。对这样的高新科创企业不仅需要包容，目前也还不可能适用市盈率标准。不过，对其未来的成长性不能没有一个实事求是的估量。科技股尤其是初创类企业目前也许还没有形成相对稳定的盈利模式，但放眼全球，环顾全行业，并不等于前无古人后无来者。以即将回归a股科创板上市的中芯国际(港股00981)为例，其港股当前的股价为17.08元港币，对应的市盈率约48.8倍，而全球芯片的龙头美股高通的价格虽然高达78.83美元，对应的市盈率却只有22倍。未来中芯国际科创板上市将如何确定其估值定位，目前还不得而知。不过，高新科创企业的估值定位如果过高地超过了国际国内同行业具有较高技术水平和市场影响力的可对标企业，那么，不仅未必能恰当地反映出相关企业的高成长性，也不无可能将会成为企业成长过程中的沉重包袱。
高估值不仅对于高新科创企业有可能意味着更高的投资风险，对于白马蓝筹股又何尝不是如此呢？历史上最典型的白马蓝筹股高估值风险莫过于中石油。中石油在a股上市的时候，当时的中石油h股只有20.25港元，可是，有券商却给出了50元人民币的a股估值定位。中石油a股上市开盘当天的48.6元天价由此而成为a股市场挥之不去的噩梦。今天的中石油a股股价只剩下4.46元，中石油h股更是只有2.69港元，连当年的零头都不到。a股市场在长期屈居于3000点之下的状态下急于靠“三大一高”即大消费、大基建、大金融龙头和高新科创类股票的估值提升打开上涨的局面，这种心情或不难理解。不过，即使以10派170.25元靓丽分红的贵州茅台而言，其2019年营收与净利润15.10%和17.05%的同比增长，相比较2018年已经明显表现出某种逊色，而其2020年一季度的12.76%和16.69%的同比增速也更是远不如2019年同期。值得注意的是，贵州茅台当前的股价表现与其业绩并不是真正能够成正比的，而这种情形当前在其他各类股票中也有不同程度的表现。这充分说明，从投资的角度来说，最佳的投资时机与其说是在估值的高位，还不如说是估值仍处于相对较低的时候。巴菲特所说的“别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪”，现在看来并没有过时。在业绩增长跟不上估值升幅的情况下，市场越是强势，就越是要当心估值过高的风险。